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华海药业

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华海药业

业绩略超预期,Q4保持快速增长。2017年,公司实现营业收入50.02亿元,同比增长22.21%;实现归母净利润6.39亿元,同比增长27.64%;实现扣非归母净利润6.04亿元,同比增长33.00%,EPS0.62元,略超市场预期。2017Q4实现营业收入14.92亿元,同比增长27.47%;实现归母净利润1.54亿元,同比增长33.29%,维持快速增长态势。主要是因为公司继续大力开拓国内外制剂市场及原料药市场取得成效,以及产品销售结构变动等影响毛利率较大提高。

事件:公司公告2018年一季报,实现营业收入12.39亿元,同比增长9.69%;实现归母净利润1.62亿元,同比增长15.56%,实现扣非净利润1.42亿元,同比增长25.34%。2018年一季度由于汇率波动,导致比去年同期汇兑损失增加近3000万元,扣除汇率波动因素,扣非净利润增长超过50%;业绩符合我们预期。

    国内外市场同发力,成品药销售快速增长。2017年,公司成品药实现营业收入26.40亿元,同比增长34.40%。主要是因为国内制剂继续深耕细作,强化市场渠道,优化市场结构,变革和创新销售模式,进一步带动国内制剂销售大幅提升;同时,美国制剂继续发力,新产品上市及市场拓展,持续稳步推进。成品药毛利率66.78%,同比上升10.13个百分点,主要是因为产品销售结构变动,高毛利率的国内制剂销售占比提高;另外,随着制剂生产量提升,单位产品分摊的间接费用金额有所下降对制剂毛利率的上升也有一定影响。

    美国制剂出口收入增长30%-40%,华海美国达到盈亏平衡。制剂出口迎来盈亏平衡点,预计全年美国公司将有望实现盈利,2018年将是公司海外制剂出口的重要拐点年。

    目前,公司在国内市场基本形成全国性的医院布局。OTC业务稳步推进,与12个省份近30家百强KA连锁签订直供协议,组建了覆盖27个省市的自营队伍,形成了具有终端覆盖能力和广泛配送渠道的OTC销售网络。在美国的销售网络已覆盖95%以上的仿制药药品采购商,华海品牌已经为美国行业主流所认可。

    公司国内制剂同比增长约10%,收入增速下降主要由于终端去库存,我们估计一季度终端增长30%-40%,基本符合预期。国内制剂销售人员增加,渠道覆盖范围增广,首批通过一致性评价品种的利好效应在销售中逐渐体现,我们预计公司的国内制剂销售将继续保持高增长。

    美国ANDA申报获批数量创新高,国内多个品种通过一致性评价。2017年,公司完成新申报产品13个,获得ANDA文号10个,新产品申报以及获批准数均创历史新高。公司已有48个产品在美国上市,其中15个产品位于市场领先地位;12个产品在欧盟24个国家获批上市。公司在国内完成8个一致性评价品种申报,其中盐酸帕罗西汀片等7个品种(9个品规)通过一致性评价;完成9个新产品申报生产。

    原料药收入个位数增长,主要由于原料药竞争格局改善,公司一季度为了准备提价,导致一部分订单没有执行。近期,公司的原料药价格有所上涨,卡托普利、依那普利等普利类原料药,厄贝沙坦、缬沙坦等沙坦类原料药价格都有所上涨,预计2018年原料药板块毛利率将会回升。我们预计随着原料药提价陆续执行,二季度开始原料药板块的收入和盈利能力将得到显著提升。

    销售费用、财务费用率有所上升。2017年,公司销售费用率为18.09%,同比上升3.07个百分点,主要是因为加大制剂产品的市场推广力度,导致市场推广服务费等大幅增加(产品推广服务费同比增加57.80%)。管理费用率19.99%,同比下降1.01个百分点;财务费用率2.21%,同比上升2.41个百分点,主要是因为美元汇率大幅下降,公司本期汇兑损失大幅增加影响所致(本期汇兑损失4998万,上期汇兑收益5099万元)。

    公司毛利率同比上升3.59个百分点,达54.62%;销售费用率下降2.64个百分点至16.22%,主要由于去年同期销售费用较高;管理费用率为19.96%,保持平稳;财务费用率同比上升2.6个百分点达3.74%,主要由于汇率导致的汇兑损益大幅增加。

    盈利预测。预计公司2018-2019年归母净利润分别为7.86亿元、10.10亿元,EPS分别为0.75元、0.97元,对应目前股价PE为39.98倍、31.10倍。公司为国内制剂出口龙头企业,同时受益于国内一致性评价政策,公司多个品种已经通过一致性评价,未来国内市场值得期待。参考行业内可比公司估值水平,给予公司2018年45-47倍PE,合理区间为33.75-35.25元,维持“推荐”评级。

    仿制药一致性评价最大收益者,持续增量品种流。存量品种中7个品种9个品规首批通过一致性评价,成为最大赢家。制剂出口转报将提供持续增量品种流。目前公司有40多个美国ANDA批文,已有缬沙坦等5个品种进入优先审评,未来还有十多个品种符合优先审评条件。而且未来每年有5-10个的美国ANDA有望获批,都有机会通过优先审评进入国内市场。未来几年国内、美国市场仿制药品种都将进入丰收期,将有持续丰富的产品流。

    风险提示:美国市场业绩不及预期;国内市场制剂审批销售不及预期。

    有望成为国内、国际的仿制药龙头企业。长期看,公司已经具备有全球竞争力的一流仿制药研发体系,在国内企业中更是遥遥领先。制剂出口企业走中美双报,研发回报率大幅提升,凭借国内外市场的协同优势,未来华海有望成为国内、国际的仿制药龙头企业。公司近年开始重视国内销售团队建设,后续丰富的品种将同时促进渠道建设,弥补国内销售短板。华海美国2018年有望扭亏,制剂出口进入收获期!

    盈利预测和估值:我们预计公司2018-2020年归母净利润为8.01亿、10.56亿和13.88亿,当前股价对应的PE分别为45倍、34倍和26倍。公司是国内仿制药龙头,后续品种丰富,长期成长性好,维持买入评级!

    风险提示:国内制剂注册申报进度低于预期的风险;海外制剂注册申报不达预期的风险;原料药价格波动的风险。

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